股市能否消化 Anthropic、SpaceX 和 OpenAI 这三家公司？

这三家公司有望创下史上最宏大的股市开场秀。据消息称，SpaceX 计划在 6 月 11 日向投资者募集 750 亿美元，其股票次日便会在纳斯达克交易所挂牌交易。在埃隆·马斯克的这家火箭巨头登场后，另外两场重量级的上市活动预计也将接踵而至。人工智能实验室 Anthropic 已于 6 月 1 日递交了上市申请草案，而其老对手 OpenAI 预计很快也会跟进。坊间传闻这两家公司各自的融资目标都高达 600 亿美元。在短短几个月内，这三场史诗级的首次公开募股可能会给美国上市公司的总市值增加 4 万亿美元之多。

面对如此庞然大物，股票市场真的准备好了吗？各大媒体纷纷预言一场“交易狂潮”即将到来。作为全球顶尖在线交易平台盈透证券的首席策略师，史蒂夫·索斯尼克警告说，这些公司的集中上市甚至会带来“生存风险”。人们尤其担心指数编制机构会为这三巨头开启绿灯，让他们快速入选基准指数。一旦成真，那些管理着数万亿资产的指数基金就必须在股票发行后的几天内强行买入。如果最主要的买方力量在初期就消耗殆尽，后续还有谁能接盘？

事实证明，美国股市拥有极佳的深度和流动性，足以容纳海量的投资者。虽然这种超大规模的募股组合确实前所未见，但美国市场完全有能力将其吞下。不过在未来的几年里，市场难免会感到有些消化不良。

我们可以先对比一下这些巨型募股的实际分量。从名义金额来看，目前新股上市融资的最高纪录由沙特阿美在 2019 年创下，当时该公司在利雅得筹集了 290 亿美元，折合现在的购买力约为 380 亿美元。相比之下，SpaceX、Anthropic 和 OpenAI 的融资总额目标在 2000 亿美元左右。虽然听起来很惊人，但这在美国股市庞大的基数面前其实只是个零头。涵盖范围极广的罗素 3000 指数成分股总市值已达 79 万亿美元，而更受市场关注的标准普尔 500 指数成分股总价值也高达 69 万亿美元。

正因如此，指数基金持有人的投资组合并不会立刻产生剧烈波动。尽管纳斯达克已经把纳入指数前的观察期缩短到了 15 个交易日，富时罗素更是将其砍到了 5 天，甚至连标准普尔道琼斯指数公司也在考虑跟进，但大多数指数在计算权重时只看公司的自由流通市值，也就是真正放在市场上交易的那部分股票价值。以 SpaceX 为例，由于其 6 月份计划发行的股票规模仅为 750 亿美元左右，它在标准普尔 500 指数中的初始权重大概只有 0.1%。纳斯达克 100 指数则是个例外，为了吸引埃隆·马斯克，该指数修改了规则，允许将公司的权重设定为自由流通量的三倍。即便如此，SpaceX 在这个价值 40 万亿美元的指数中所占的初始份额可能也就在 0.5% 左右。

随着后续更多股票进入流通环节，目前的局面将会发生变化。在美国上市的科技巨头中，除了极个别案例，绝大多数公司的公众持股比例都超过了85%（参考图1）；其中比例最低的是Meta，这家公司在2012年挂牌，创始人马克·扎克伯格至今仍握有13%的股份。在初期，SpaceX、Anthropic和OpenAI的招股书里都设有“锁定期”条款，这会限制公司内部人员和早期投资者抛售手中的持股，从而暂时压低公众持股量。但随着时间推移，这些禁令会陆续解除，届时将有价值数万亿美元的新股涌入市场。

SpaceX打算分阶段释放这些被锁定的股份。如果该公司通过IPO发行750亿美元的股票，其估值将达到预期的1.75万亿美元，而最初的公众持股比例仅为4%。埃隆·马斯克持有的股份占据了剩余部分的大约一半，在上市后的366天内，他一股都不能卖。同样的限制也适用于“某些重要投资者”手中的股份。

至于剩下的那部分代表了SpaceX近一半价值的股份，解禁速度会更快一些。在公司发布首份季度财报后（大概在8月或9月），内部人士就能卖掉手里20%的股票。如果到时候股价能比发行价高出30%以上，他们还能再多卖10%。剩下的股份则会在上市后的特定日期，以及第二份季报发布后分批解锁（参考图2）。

当然，内部人士未必非卖不可。尤其是马斯克，他很可能会继续持股，因为他手里的大部分股票都拥有超高投票权，这是他稳固控制SpaceX的根基。在Anthropic和OpenAI这两家实验室上市后，其股东大概也会有类似的考量。所以，这些巨头融入公开市场的过程将是一个长达数年的漫长过程，而非一蹴而就。

不过，节奏缓慢并不代表影响微小。如果参考历史经验，那些接盘这些新股的人很可能会大失所望。佛罗里达大学的杰伊·里特研究了1980年到2024年间上市公司的表现。数据显示，这些股票在上市后的头三年里，平均回报率要比大盘低20个百分点。而那些估值超过营收40倍的公司，表现更是落后大盘58个百分点。以SpaceX目前1.75万亿美元的估值来看，它上市时的市销率将超过90倍。

这种史诗级的IPO通常也被看作是牛市见顶的信号，这其实很好理解，因为公司总想在估值最高的时候套现。上一波上市潮发生在2020年和2021年，紧接着熊市就来了。再往前看，比如90年代末或者2008年之前的那几波IPO热潮，随之而来的都是更惨烈的崩盘。

放眼当下，如果这三家巨头表现拉胯，甚至可能直接引爆市场回调。这三家公司与人工智能的进展深度绑定，而现在的整个市场也越来越依赖这个赛道：美国市值最大的十家人工智能相关公司，已经占据了标普500指数总价值的五分之二。如果只是SpaceX一家出问题，对指数基金的影响或许有限；但如果是人工智能概念整体遇冷，那麻烦就大了。虽然那些不按市值加权、而是平均分配权重的基金能提供一些避险作用，但买这种基金本质上是在和市场大势唱反调，这与被动投资的初衷背道而驰。

更深层的隐忧在于，这些巨无霸IPO预示着新老科技巨头都将开启大规模融资模式。投资机构榆树财富的维克多·哈加尼指出，过去很多年里，市场上资金泛滥而优质股票稀缺。科技巨头们赚得盆满钵满，不仅不发新股，反而疯狂回购股票，与此同时，白领们还在源源不断地把养老钱投入股市。这一进一出，直接把股价推上了天。

但现在情况变了，科技大鳄们正在放慢甚至停止回购，转而把利润砸进人工智能的研发。好几家公司已经开始通过债券市场找钱了，而新入场的这几位新贵则直接瞄准了股市。与此同时，白领阶层可能正面临着最尴尬的境地：人工智能不仅可能抢走他们的饭碗，还可能让他们的养老金缩水。可以预见，投资者们会对这些超级IPO趋之若鹜，但几年之后，股市恐怕就得勒紧裤腰带过日子了。